la NAIC prépare le marché à une refonte de sa grille de rating

Malgré les critiques et réticences diverses, y compris chez les investisseurs, le SVO( Securities Valuation Office) de la  NAIC (National Association of Insurance Commissioners) veut convaincre et aller de l’avant pour mettre en œuvre la nouvelle grille de notations qu’elle a proposé au marché.

Les 6 catégories de notes (NAIC 1 à 6) devraient être remplacées par 10 catégories de risque pour les émetteurs corporates. NAIC 1 serait élargie en 2, soit NAIC 1+ pour les ratings Aaa à Aa3 (équivalents Moody’s), et NAIC 1 de A1 à A3. Quant à la catégorie NAIC 2, elle serait élargie en 3, soit NAIC 2+ pour Baa1, NAIC 2 pour Baa2 et NAIC 2- pour Baa3. La catégorie NAIC 3 (non-investissement) serait, elle, divisée en 2, soit NAIC 3+ pour Ba1 et Ba2 et NAIC 3 pour Ba3. Enfin, les catégories NAIC 4, 5 et 6 resteraient inchangées. Parallèlement, il pourrait y avoir 3 grilles de notes, la NAIC souhaitant qu’il y ait des grilles spécifiques pour les émetteurs municipaux et les ABS.

La raison principale de cette refonte voulue par la NAIC est que l’échelle actuelle ne reflète plus les taux de défaut statistiques. S’agissant des corporates, la NAIC se réfère ainsi aux taux de défaut cumulés fournis par Moody’s pour la période 1983-2009 sur 3 et 7 ans. Au vu des chiffres, elle est arrivée à la conclusion que les taux de défaut des Baa3 sont plus proches des Ba1 et Ba2 que des Baa1 et Baa2. De même, dans le haut de la grille, les taux de défauts cumulés pour les notes de Aaa à Aa3 sont similaires, tandis que ceux des A sont significativement plus élevés.

Plus que le changement de grille, ce qui inquiète les investisseurs et le marché en général, ce sont les conséquences en termes de charge en capital sur lesquelles le régulateur devra statuer. Le principal risque est évidemment pour les NAIC 2- (Baa3), pour laquelle la charge en capital pourrait finalement être fixée entre la charge actuelle des NAIC 2 (1,3%) et celle actuelle des NAIC 3 (4,6%).

S’il entre en vigueur, ce changement, et la hausse induite des réserves à affecter à un NAIC 2-/Baa3, pourrait avoir un impact considérable à la fois sur le coût et l’accès au marché USPP des crédits investment grade les plus faibles (low investment grade). Il pourrait y avoir aussi un effet négatif sur la demande pour les émissions publiques de la part des investisseurs sous la tutelle de la NAIC.

De plus, certains Etats imposent aux assureurs des limites en terme d’investissement dans les différentes catégories de risque, notamment non investment grade. Celles-ci pourraient être modifiées.

Il est encore trop tôt pour dire si ce changement va évincer les équivalents Baa3 du marché, qui seraient devenu trop chers en terme de spreads, par rapport à d’autres marchés comme celui du high yield. Les émetteurs pourraient aussi être enclins à recourir davantage à une note privée de la part d’une des 4 agences reconnues par la NAIC (Fitch, S&P, Moody’s, DBRS).

Le calendrier de l’entrée en vigueur de ces nouvelles échelles n’est pas encore fixé, mais on prête à la NAIC l’intention de conclure à la fin de l’année pour une application début 2013.

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